毛振華：我國債務(wù)危機(jī)已到臨界點(diǎn)，但有緩釋空間

由中國人民大學(xué)國家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院、中國人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院和中國誠信信用管理股份有限公司共同主辦的中國宏觀經(jīng)濟(jì)論壇（2016—2017），11月19日在中國人民大學(xué)舉行。中國人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)研究所聯(lián)席所長毛振華在作主報告時表示，從目前情況來看，當(dāng)前觸發(fā)我國債務(wù)危機(jī)的潛在誘因和要素開始顯現(xiàn)；同時，我國具備防范危機(jī)的實力。當(dāng)前，對于可能引發(fā)我國危機(jī)的潛在因素必須高度重視：一方面，要樹立正確的危機(jī)觀，不懼怕危機(jī)；另一方面，要防患于未然，建立風(fēng)險緩釋機(jī)制。

主報告認(rèn)為，從20世紀(jì)以來全球發(fā)生的經(jīng)濟(jì)危機(jī)來看，危機(jī)的引發(fā)與金融體系的聯(lián)系日益密切，如2008年次貸危機(jī)引發(fā)的全球金融危機(jī)，其本質(zhì)是由債務(wù)和債務(wù)衍生工具引起的?！爸袊?jīng)濟(jì)目前存在的深層次問題大多與債務(wù)風(fēng)險密切相關(guān)，債務(wù)風(fēng)險有可能是引發(fā)中國經(jīng)濟(jì)爆發(fā)危機(jī)的關(guān)鍵點(diǎn)?！泵袢A說，改革開放30多年以來，中國在轉(zhuǎn)型過程中實現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定與快速增長，并且沒有經(jīng)歷嚴(yán)重的危機(jī)沖擊，中國過去的高速發(fā)展，被譽(yù)為“亞洲的奇跡”。隨著中國進(jìn)入經(jīng)濟(jì)新常態(tài)后，經(jīng)濟(jì)增長下行壓力加大，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中結(jié)構(gòu)性和深層次問題突出，尤其是國際金融危機(jī)后不斷攀升的債務(wù)規(guī)模和債務(wù)水平，使債務(wù)風(fēng)險防范在我國諸多問題中成為不可忽視的重中之重。

“當(dāng)前觸發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)潛在誘因和要素開始顯現(xiàn)，要防止出現(xiàn)由債務(wù)風(fēng)險引發(fā)的債務(wù)危機(jī)，甚至是經(jīng)濟(jì)危機(jī)?！泵袢A指出，2008年以來，隨著四萬億刺激政策和產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃的實施，我國總體債務(wù)規(guī)模和債務(wù)率持續(xù)攀升，債務(wù)風(fēng)險主要集中于非金融企業(yè)部門中的國有及國有控股企業(yè)；由于隱性擔(dān)保，政府尤其是地方政府債務(wù)風(fēng)險超過預(yù)期，包括城投企業(yè)負(fù)債的廣義政府債務(wù)水平已超過109%，如果考慮到國有企業(yè)在內(nèi)的更為廣義的政府負(fù)債，更是高達(dá)163.2%，遠(yuǎn)超過國際警戒線。居民部門債務(wù)水平雖然低于美國和日本，但高于同等發(fā)展水平國家。此外，居民部門債務(wù)擴(kuò)張速度遠(yuǎn)超其他國家，并且債務(wù)結(jié)構(gòu)以中長期的房屋貸款為主。從與美國和日本危機(jī)前的水平比較來看，我國以房貸為主要驅(qū)動的居民部門加杠桿空間或許不大。

毛振華認(rèn)為，中國目前總體債務(wù)已經(jīng)處于一個“臨界點(diǎn)”。我國總債務(wù)水平（254.9%）已遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于墨西哥比索危機(jī)前77.7%和泰國在亞洲金融危機(jī)前的債務(wù)水平（188.8%），也略高于金融危機(jī)前美國的債務(wù)水平（238.5%），并接近西班牙金融與經(jīng)濟(jì)危機(jī)前的債務(wù)水平（262.1%）。

“從償債能力來看，我國債務(wù)風(fēng)險總體仍處于可控區(qū)間。”毛振華認(rèn)為，一方面，我國債務(wù)主要是國內(nèi)債務(wù)，外部債務(wù)比例較低，2015年我國全口徑外債為14162億美元，外債占GDP的比重僅為8.6%，同時，外匯儲備對外債的覆蓋率超過200%。另一方面，我國儲蓄率一直處于較高水平，再考慮到居民部門所擁有的房產(chǎn)以及金融資產(chǎn)等，居民部門的債務(wù)償還能力屬于較高水平。從企業(yè)角度來看，國有企業(yè)雖然是非金融企業(yè)的主要負(fù)債主體。但是，國資委的數(shù)據(jù)顯示，我國國有企業(yè)資產(chǎn)總額超過119萬億元，其中中央企業(yè)資產(chǎn)總額超過50萬億元，地方國有企業(yè)資產(chǎn)超過48萬億元，國有企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模足以償還現(xiàn)有的負(fù)債。與此同時，我國還擁有規(guī)模龐大的礦產(chǎn)資源以及豐富的海洋及森林等資源，加上行政事業(yè)單位的資產(chǎn)和全國的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等資產(chǎn)，政府部門也具有較高的償債能力。

“但是，考慮到債務(wù)結(jié)構(gòu)，企業(yè)的債務(wù)融資主要來自于以間接融資為主的銀行貸款，并非波動性較大的資本市場和金融市場，流動性對債務(wù)風(fēng)險的影響最為重要，尤其是在違約風(fēng)險上升，商業(yè)銀行不良率快速攀升以及外部匯率等引起資本流出風(fēng)險上升的情況下，非預(yù)期的事件沖擊引起市場流動性緊張，處理不當(dāng)恐慌情緒加重，則可能引發(fā)債務(wù)危機(jī)。”毛振華指出。

對此，毛振華提出，我國要樹立正確的危機(jī)觀，完善危機(jī)應(yīng)對機(jī)制和風(fēng)險緩釋機(jī)制。雖然危機(jī)的爆發(fā)對經(jīng)濟(jì)有巨大的沖擊，但也是資源錯配的深刻調(diào)整機(jī)會。當(dāng)前，需要客觀面對我國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)具有經(jīng)濟(jì)危機(jī)發(fā)生的一些潛在要素，但同時以我國當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)實力，在一定程度也具有承受債務(wù)危機(jī)的能力。

主報告認(rèn)為，當(dāng)前緩釋風(fēng)險要和穩(wěn)增長協(xié)調(diào)并進(jìn)。一方面，戰(zhàn)略思想要明確“穩(wěn)增長、防風(fēng)險、促改革”的邏輯順序，政策基調(diào)需要供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革與需求側(cè)管理政策協(xié)調(diào)并進(jìn)；穩(wěn)增長是緩釋風(fēng)險的前提，是保就業(yè)、惠民生的底線；經(jīng)濟(jì)增長能夠帶來資產(chǎn)價值上升，進(jìn)而改善企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，在一定程度上緩釋債務(wù)風(fēng)險。另一方面，防控風(fēng)險尤其是債務(wù)風(fēng)險是關(guān)鍵，是保證中國不發(fā)生經(jīng)濟(jì)危機(jī)的底線；解決高債務(wù)問題并不必然帶來系統(tǒng)性危機(jī)。

毛振華提出，風(fēng)險控制并不是簡單的去杠桿，而是在穩(wěn)定杠桿增速的情況下調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)。政策層面來看要在“穩(wěn)增長、守底線”的目標(biāo)下穩(wěn)步化解我國債務(wù)風(fēng)險，持續(xù)推進(jìn)債務(wù)分類甄別工作，完善國家及各級主體的資產(chǎn)負(fù)債表；通過大騰挪實現(xiàn)債務(wù)轉(zhuǎn)移，中央政府適度加杠桿；根據(jù)市場化、法制化原則，適時運(yùn)用債轉(zhuǎn)股工具，緩釋短期債務(wù)風(fēng)險。同時，“防風(fēng)險”要控制貨幣總量過快增長，貨幣政策需要保持中性、穩(wěn)定、透明。“此外，我們還可以加快供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，進(jìn)一步深化土地制度改革，加快流轉(zhuǎn)制度改革，將農(nóng)村土地作為要素的價值充分體現(xiàn)，通過城鄉(xiāng)統(tǒng)一的土地流轉(zhuǎn)將提升其資產(chǎn)價值，這將有利于分流部分貨幣，對沖其他領(lǐng)域的資產(chǎn)泡沫。”毛振華說。