《宏觀經(jīng)濟(jì)展望》第8期：
內(nèi)容提要
全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍顯疲軟，恐怖主義、難民問(wèn)題等地緣政治沖擊可能會(huì)進(jìn)一步增加復(fù)蘇進(jìn)程的脆弱性。美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速有所回落，但就業(yè)好轉(zhuǎn)，通脹平穩(wěn)，12月加息概率上升；歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩，巴黎恐怖襲擊事件雪上加霜；日本經(jīng)濟(jì)陷入衰退，通縮壓力仍存；新興市場(chǎng)仍面臨經(jīng)濟(jì)減速、滯脹和資本流出壓力，并繼續(xù)受到美國(guó)加息預(yù)期和中國(guó)需求下降兩大外部因素的困擾。整體看當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的外部環(huán)境負(fù)面因素較多，外需恢復(fù)仍需時(shí)日。
我國(guó)經(jīng)濟(jì)仍處在下行區(qū)間，但結(jié)構(gòu)有所改善。10月工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)5.6%，增速繼續(xù)下滑；官方制造業(yè)PMI與上月持平為49.8%；投資繼續(xù)探底，1-10月同比增長(zhǎng)10.2%，房地產(chǎn)投資連續(xù)三個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)；外需不足導(dǎo)致出口持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，10月同比下降6.9%；通縮壓力增大，10月CPI同比增速下降至1.3%。但經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)有所改善，裝備制造、高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)保持較快增長(zhǎng)；新興消費(fèi)模式推動(dòng)消費(fèi)增速穩(wěn)步加快，10月份消費(fèi)名義增長(zhǎng)11%，連續(xù)三個(gè)月加快。
新增貸款季節(jié)性跳水，貨幣增速再創(chuàng)新高，外匯占款轉(zhuǎn)為增加。10月份新增貸款僅5136億元，社會(huì)融資規(guī)模超預(yù)期下降至4767億元。 10月末M2同比增長(zhǎng)13.5%，貨幣增速提高與貸款回落形成背離，反映“雙降”釋放的流動(dòng)性在銀行惜貸的偏好下依然未能有效傳導(dǎo)至實(shí)體經(jīng)濟(jì)。10月外匯儲(chǔ)備凈增113.9億美元，外匯占款新增533.4億元，在加入SDR預(yù)期下，前期人民幣貶值預(yù)期已大幅緩解。
扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)下行趨勢(shì)的政策重點(diǎn)，將轉(zhuǎn)向加快構(gòu)建“改革開(kāi)放創(chuàng)新+財(cái)政貨幣政策”新型宏觀調(diào)控政策框架。以新“三駕馬車”（改革開(kāi)放、創(chuàng)新創(chuàng)造、生態(tài)民生），推動(dòng)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革及突破需求側(cè)的不合時(shí)宜制度性障礙，核心是通過(guò)提高供給體系質(zhì)量和效率來(lái)打造經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新型驅(qū)動(dòng)力，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)和可持續(xù)健康發(fā)展，持續(xù)改善生態(tài)環(huán)境和民生水平，實(shí)現(xiàn)全面建成小康社會(huì)目標(biāo)，推動(dòng)全球和平發(fā)展。
構(gòu)筑供給側(cè)改革新動(dòng)力 扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行趨勢(shì)
——2015年10月宏觀經(jīng)濟(jì)分析月報(bào)
目 錄
一、10月份中國(guó)經(jīng)濟(jì)外部環(huán)境分析
1．美國(guó)就業(yè)好轉(zhuǎn)，通脹平穩(wěn)，12月加息預(yù)期上升
2．歐洲經(jīng)濟(jì)的脆弱復(fù)蘇飽受地緣政治因素影響
3．日本經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退，通縮壓力仍存
4．新興市場(chǎng)國(guó)家普遍增長(zhǎng)回落
二、10月份中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析
1．實(shí)體經(jīng)濟(jì)筑底企穩(wěn)，結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化
2．投資繼續(xù)探底，消費(fèi)穩(wěn)步提升，出口降幅擴(kuò)大
3．居民消費(fèi)價(jià)格漲幅放緩，工業(yè)價(jià)格指數(shù)企穩(wěn)
4．新增貸款季節(jié)性跳水，貨幣增速再創(chuàng)新高
5．外匯儲(chǔ)備與外匯占款觸底反彈，資本外流壓力大幅緩解
三、政策回顧與展望
1．貨幣政策空間受制，金融改革將加速推進(jìn)
2．積極財(cái)政政策延續(xù)，但將受到赤字率的制約
3．供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革構(gòu)筑經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新型驅(qū)動(dòng)力
一、10月份中國(guó)經(jīng)濟(jì)外部環(huán)境分析
四季度以來(lái)，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍顯疲軟，恐怖主義、難民問(wèn)題等地緣政治沖擊可能會(huì)進(jìn)一步增加復(fù)蘇進(jìn)程的脆弱性。美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速有所回落，但就業(yè)好轉(zhuǎn)，通脹平穩(wěn)，12月加息預(yù)期上升；歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩，巴黎恐怖襲擊事件雪上加霜；日本經(jīng)濟(jì)陷入衰退，通縮壓力仍存；新興市場(chǎng)仍面臨經(jīng)濟(jì)減速、滯脹和資本流出壓力，并繼續(xù)受到美國(guó)加息預(yù)期和中國(guó)需求下降兩大外部因素的困擾。整體看當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的外部環(huán)境負(fù)面因素較多，外需恢復(fù)仍需時(shí)日。
1．美國(guó)就業(yè)好轉(zhuǎn)，通脹平穩(wěn)，12月加息預(yù)期上升
三季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速下滑。美國(guó)三季度GDP環(huán)比折年增速?gòu)亩径鹊?.9%大幅下降至1.5%。盡管私人消費(fèi)增長(zhǎng)依舊強(qiáng)勁，貢獻(xiàn)了2.19個(gè)百分點(diǎn)，政府支出也貢獻(xiàn)了0.3個(gè)百分點(diǎn)，但私人投資和凈出口拖累了增長(zhǎng)，其中私人投資貢獻(xiàn)了-0.97個(gè)百分點(diǎn)，凈出口貢獻(xiàn)了-0.03個(gè)百分點(diǎn)。
10月份經(jīng)濟(jì)緩慢復(fù)蘇，通脹符合預(yù)期，就業(yè)大幅好轉(zhuǎn)。從生產(chǎn)端看，10月份美國(guó)ISM制造業(yè)PMI從9月份的50.2%小幅下降至50.1%，工業(yè)產(chǎn)出同比增長(zhǎng)0.3%，比9月份低0.4個(gè)百分點(diǎn)，形勢(shì)并不樂(lè)觀。私人消費(fèi)方面，密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)在連續(xù)3個(gè)月下降后于10月份回升至90.0，11月份繼續(xù)上漲至93.1，但10月份零售與食品銷售同比增速下降至1.7%，環(huán)比下降0.5個(gè)百分點(diǎn)。通脹水平符合預(yù)期，美國(guó)10月份CPI同比、環(huán)比均上漲0.2%，與預(yù)期持平；核心CPI同比上漲1.9%，環(huán)比上漲0.3%。就業(yè)大幅好轉(zhuǎn)，10月新增非農(nóng)就業(yè)27.1萬(wàn)人，遠(yuǎn)超18.5萬(wàn)的預(yù)期，創(chuàng)今年以來(lái)最高增幅。失業(yè)率從9月份的5.1%小幅下降至5.0%，創(chuàng)7年半以來(lái)最低水平，勞動(dòng)參與率維持在62.4%。通脹與就業(yè)數(shù)據(jù)增加了美聯(lián)儲(chǔ)在12月份啟動(dòng)加息的可能性。
盡管美聯(lián)儲(chǔ)12月加息概率有所上升，但仍存不確定因素。一是加息預(yù)期的增強(qiáng)推升美元走勢(shì)，大宗商品價(jià)格承壓增大通縮風(fēng)險(xiǎn)。二是將于12月初公布的11月份的非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)是美聯(lián)儲(chǔ)加息最為關(guān)注的就業(yè)數(shù)據(jù)，可能還存在一定的變數(shù)。三是全球整體經(jīng)濟(jì)環(huán)境低迷也將影響12月份加息的概率。目前歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇減弱、日本經(jīng)濟(jì)陷入衰退，以及新興市場(chǎng)國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)回落都對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息決策形成制約。
2．歐洲經(jīng)濟(jì)的脆弱復(fù)蘇飽受地緣政治因素影響
三季度歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速，除法國(guó)外主要國(guó)家增速均放緩。當(dāng)季GDP季調(diào)環(huán)比折年增長(zhǎng)1.2%，低于二季度1.4%的增速。英國(guó)增長(zhǎng)2.0%，較二季度放緩0.6個(gè)百分點(diǎn)；德國(guó)增長(zhǎng)1.3%，較二季度放緩0.5個(gè)百分點(diǎn)；意大利增長(zhǎng)0.8%，較二季度放緩0.4個(gè)百分點(diǎn)；希臘受資本管制影響，三季度經(jīng)濟(jì)增速回落至-1.9%，較二季度下降3.5個(gè)百分點(diǎn)。只有法國(guó)增長(zhǎng)加快，由二季度的0.2%上升至三季度的1.4%。
10月份歐元區(qū)整體仍保持脆弱復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。10月份歐元區(qū)整體PMI為52.3%，較9月回升0.3個(gè)百分點(diǎn)。消費(fèi)保持溫和增長(zhǎng)，9月份零售同比增長(zhǎng)2.9%，較8月份回升0.7個(gè)百分點(diǎn)，但消費(fèi)者信心繼續(xù)回落，10月份為-7.7，較9月份下降0.6個(gè)百分點(diǎn)，預(yù)示未來(lái)消費(fèi)增長(zhǎng)可能放緩。進(jìn)出口增速大幅下滑，9月份歐元區(qū)出口同比增速由8月份的5.5%下降至0.9%，是今年2月份以來(lái)的最低水平；進(jìn)口同比增長(zhǎng)-1.0%，是今年2月份以來(lái)的首次負(fù)增長(zhǎng)。物價(jià)水平仍然低迷，10月份CPI同比持平，環(huán)比增長(zhǎng)0.1%；核心CPI同比增長(zhǎng)1.0%，環(huán)比增長(zhǎng)0.1%。
年初以來(lái)的QE政策雖提振了歐元區(qū)的復(fù)蘇水平，使歐元區(qū)免遭通縮困境，但歐元區(qū)的復(fù)蘇進(jìn)程始終脆弱不堪。近期的巴黎恐怖襲擊可能嚴(yán)重影響消費(fèi)者信心和旅游業(yè)發(fā)展，使歐洲經(jīng)濟(jì)雪上加霜。從年中的希臘債務(wù)問(wèn)題，到目前的難民涌入以及恐怖襲擊，歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇始終磕磕絆絆。近期歐央行表達(dá)了進(jìn)一步擴(kuò)大QE規(guī)模的意愿，并有可能在12月的議息會(huì)議上通過(guò)。
3．日本經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退，通縮壓力仍存
日本經(jīng)濟(jì)再次陷入技術(shù)性衰退。日本三季度GDP季調(diào)環(huán)比折年率為-0.8%，不及預(yù)期的-0.2%。連續(xù)兩個(gè)季度收縮使日本陷入2008年以來(lái)的第五次衰退。其中，私人消費(fèi)貢獻(xiàn)為1.2個(gè)百分點(diǎn)，政府消費(fèi)貢獻(xiàn)為0.3個(gè)百分點(diǎn)，固定資本形成貢獻(xiàn)為-0.6個(gè)百分點(diǎn)，凈出口貢獻(xiàn)為0.4個(gè)百分點(diǎn)，存貨變化貢獻(xiàn)為-2.1個(gè)百分點(diǎn)。投資積極性疲弱與私人企業(yè)去庫(kù)存是三季度經(jīng)濟(jì)衰退的主要原因。
經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力仍不足。工業(yè)產(chǎn)出保持低位，9月份工業(yè)產(chǎn)出同比下降0.8%，但10月份日本制造業(yè)PMI指數(shù)上升至52.4%，創(chuàng)今年新高，預(yù)示在經(jīng)歷三季度的去庫(kù)存后，制造業(yè)可能有所回暖。但消費(fèi)仍疲弱，9月份商業(yè)消費(fèi)額同比下降2.1%，較8月份大幅回落1.8個(gè)百分點(diǎn)；10月份日本消費(fèi)者信息指數(shù)為41.1%，較9月份小幅回升0.2個(gè)百分點(diǎn)，預(yù)示未來(lái)消費(fèi)可能稍有回升。海外經(jīng)濟(jì)的疲弱進(jìn)一步拖累復(fù)蘇，9月份日本出口增長(zhǎng)0.6%，較8月增速回落2.5個(gè)百分點(diǎn)。通縮壓力仍存，9月份日本CPI同比持平，環(huán)比上升0.1%，但核心CPI當(dāng)月同比下降0.1%，環(huán)比持平。總體來(lái)看，日本經(jīng)濟(jì)仍將在衰退和微弱復(fù)蘇的邊緣反復(fù)徘徊。
10月30號(hào)日本央行維持貨幣政策不變，主要源于9月份CPI略有上升、工業(yè)產(chǎn)出好于預(yù)期，以及勞動(dòng)力市場(chǎng)收緊有望推升薪資刺激消費(fèi)等。但剔除食品和能源價(jià)格的核心CPI同比下降0.1%，而且，從中期看，能源成本下降以及出口疲軟等因素可能使日本通脹率遠(yuǎn)低于2%的目標(biāo)水平，安倍已經(jīng)提出新的刺激政策，日本央行仍有加碼寬松的可能。
4．新興市場(chǎng)國(guó)家普遍增長(zhǎng)回落
受需求回落與資本流出困擾，新興市場(chǎng)國(guó)家增長(zhǎng)普遍回落。俄羅斯三季度GDP同比下滑4.3%，環(huán)比上升0.3個(gè)百分點(diǎn)；10月份通脹水平15.6%，環(huán)比下降0.1個(gè)百分點(diǎn)，滯脹問(wèn)題仍然嚴(yán)重。巴西自去年二季度以來(lái)一直是同比負(fù)增長(zhǎng)，三季度數(shù)據(jù)預(yù)計(jì)仍不樂(lè)觀；10月份物價(jià)同比上升9.9%，環(huán)比上升0.8%。為了抑制通脹及防止資本外流，巴西今年連續(xù)加息6次，目前其隔夜利率已經(jīng)上升至14.25%的十年來(lái)最高水平。南非今年來(lái)增速逐漸放緩，但通脹仍然居高不下，9月份仍維持在4.5%，南非央行今年也加息一次以抑制通脹。金磚國(guó)家中，只有印度經(jīng)濟(jì)基本面較為穩(wěn)健。目前經(jīng)濟(jì)增速維持在7%以上，9月份通脹水平為5.14%，較8月份擴(kuò)大了0.8個(gè)百分點(diǎn)。
新興經(jīng)濟(jì)體形勢(shì)仍不樂(lè)觀。由美國(guó)加息預(yù)期引發(fā)的資本外流，以及美元升值導(dǎo)致的大宗商品熊市與外債激增，對(duì)新興經(jīng)濟(jì)體造成了巨大沖擊。再加上內(nèi)部基礎(chǔ)設(shè)施短缺、產(chǎn)業(yè)機(jī)構(gòu)不合理、經(jīng)濟(jì)政策空間受限、增長(zhǎng)模式缺乏后勁等結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，新興經(jīng)濟(jì)體普遍增長(zhǎng)乏力。不久前，高盛悄悄關(guān)閉了其旗下的“金磚國(guó)家基金”，這可能是一個(gè)標(biāo)志性的事件。
二、10月份中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析
1．實(shí)體經(jīng)濟(jì)筑底企穩(wěn)，結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化
工業(yè)增速下行壓力增大。10月份規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長(zhǎng)5.6%，較9月份回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，已連續(xù)兩個(gè)月出現(xiàn)放緩。季調(diào)后的環(huán)比增長(zhǎng)率為0.46%，折年后增長(zhǎng)5.66%。1-10月規(guī)模以上工業(yè)增加值累計(jì)同比增長(zhǎng)6.1%，較1-9月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)。從主要工業(yè)門類看，10月當(dāng)月采礦業(yè)增加值同比增長(zhǎng)0.4%，較上月回落0.8個(gè)百分點(diǎn)；制造業(yè)增長(zhǎng)6.7%，與上月持平；電力、燃?xì)饧八纳a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)下降0.3%，較上月大幅回落1個(gè)百分點(diǎn)。10月工業(yè)增速放緩一方面是由于內(nèi)外需缺乏持續(xù)改善基礎(chǔ)，前期需求擴(kuò)張政策未完全發(fā)揮效力，另一方面是由于傳統(tǒng)工業(yè)依然面臨嚴(yán)重產(chǎn)能過(guò)剩，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革需要時(shí)間。
制造業(yè)PMI環(huán)比企穩(wěn)。10月份統(tǒng)計(jì)局公布的制造業(yè)PMI為49.8%，與上月持平，已連續(xù)三個(gè)月處于榮枯線下方，顯示實(shí)體經(jīng)濟(jì)仍未走出低迷態(tài)勢(shì)，但企穩(wěn)跡象開(kāi)始凸顯。分項(xiàng)來(lái)看，需求方面小幅回暖，新訂單指數(shù)較上月上升0.1個(gè)百分點(diǎn)至50.3%，而新出口訂單指數(shù)僅47.4%，環(huán)比下跌0.5個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到2013年3月以來(lái)的最低值，反映外需拖累嚴(yán)重，出口面臨較大風(fēng)險(xiǎn)。供給方面，生產(chǎn)指數(shù)為52.2%，較上月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，產(chǎn)成品庫(kù)存指數(shù)和原材料庫(kù)存指數(shù)均為47.2%，環(huán)比分別上升0.4個(gè)百分點(diǎn)和下跌0.3個(gè)百分點(diǎn)，表明需求端的復(fù)蘇尚未完全傳導(dǎo)至生產(chǎn)端，企業(yè)被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存，主動(dòng)生產(chǎn)意愿不足，生產(chǎn)擴(kuò)張趨勢(shì)有待鞏固。大型制造業(yè)企業(yè)整體經(jīng)營(yíng)趨勢(shì)好轉(zhuǎn)，中小制造業(yè)企業(yè)壓力依然較大。10月財(cái)新中國(guó)PMI環(huán)比大幅提升1.1個(gè)百分點(diǎn)至48.3%，擁有更多中小企業(yè)樣本（占60%）的民新制造業(yè)PMI也較上月提升0.3個(gè)百分點(diǎn)至43.3%，都反映出一定的回穩(wěn)跡象。
實(shí)體經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化成亮點(diǎn)，工業(yè)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，新興產(chǎn)業(yè)逆勢(shì)崛起。一是裝備制造業(yè)增速回升。10月裝備制造業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.8%，較9月加快0.9個(gè)百分點(diǎn)。其中，計(jì)算機(jī)通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)加快1.2個(gè)百分點(diǎn)。汽車制造業(yè)受購(gòu)置稅優(yōu)惠政策作用，當(dāng)月增長(zhǎng)7.3%，增速加快4.6個(gè)百分點(diǎn)。二是高技術(shù)產(chǎn)業(yè)繼續(xù)保持較快增長(zhǎng)。10月高技術(shù)產(chǎn)業(yè)增加值同比增長(zhǎng)10.8%，比9月份加快0.4個(gè)百分點(diǎn)，高于整個(gè)工業(yè)5.2個(gè)百分點(diǎn)。其中，醫(yī)藥制造業(yè)增長(zhǎng)10%，航空、航天器及設(shè)備制造業(yè)增長(zhǎng)22.7%，電子及通信設(shè)備制造業(yè)增長(zhǎng)13.9%。
2．投資繼續(xù)探底，消費(fèi)穩(wěn)步提升，出口降幅擴(kuò)大
固定資產(chǎn)投資增速繼續(xù)探底，房地產(chǎn)投資負(fù)增長(zhǎng)，基建有望回升。1-10月固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比增長(zhǎng)10.2%，增速較前三季度下降0.1個(gè)百分點(diǎn)，10月當(dāng)月的同比增長(zhǎng)9.3%。投資增速再創(chuàng)新低主要源于房地產(chǎn)投資和基建投資增速下滑。房地產(chǎn)投資1-10月累計(jì)同比增速僅2%，較前三季度大幅下降0.6個(gè)百分點(diǎn)，10月當(dāng)月同比下降2.4%。10月當(dāng)月銷售面積同比上升5.5%，表明受前期降息、降準(zhǔn)、房地產(chǎn)信貸政策及限購(gòu)政策放松等短期刺激政策影響，房市銷售出現(xiàn)回暖。然而1-10月新開(kāi)工面積同比下降13.9%，土地成交面積累計(jì)同比下降33.8%，表明由于房地產(chǎn)去庫(kù)存壓力較大，即便銷售持續(xù)好轉(zhuǎn)，房地產(chǎn)企業(yè)拿地開(kāi)工的熱情依然不高，無(wú)法傳導(dǎo)到房地產(chǎn)投資端?；ㄍ顿Y增速下滑。1-10月累計(jì)同比增長(zhǎng)17.4%，較上月下跌0.7個(gè)百分點(diǎn)，主要由于穩(wěn)增長(zhǎng)政策的推進(jìn)和項(xiàng)目落地還需要時(shí)間。隨著專項(xiàng)債和PPP等新融資方式拓展基建融資渠道，國(guó)家預(yù)算內(nèi)資金來(lái)源已出現(xiàn)改善，基建投資有望加快成長(zhǎng)為穩(wěn)增長(zhǎng)的主力。服務(wù)業(yè)投資增速繼續(xù)小幅放緩。1-10月累計(jì)同比增長(zhǎng)11%，環(huán)比繼續(xù)下滑0.2個(gè)百分點(diǎn)。制造業(yè)投資增速企穩(wěn)。1-10月累計(jì)同比增長(zhǎng)8.3%，增幅與上月持平。
新興消費(fèi)模式推動(dòng)消費(fèi)增速穩(wěn)步加快。10月份，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比名義增長(zhǎng)11%，較上月加快0.1個(gè)百分點(diǎn)，已連續(xù)三個(gè)月出現(xiàn)回升；扣除價(jià)格因素，實(shí)際增長(zhǎng)11%；經(jīng)季節(jié)調(diào)整，10月份消費(fèi)環(huán)比增長(zhǎng)0.83%，較上月下跌0.4個(gè)百分點(diǎn)，折年后增長(zhǎng)10.4%。從結(jié)構(gòu)看，商品銷售同比增長(zhǎng)10.8%，較上月回升0.1個(gè)百分點(diǎn)，餐飲收入同比增長(zhǎng)12.4%，較上月回升0.3個(gè)百分點(diǎn)，表明過(guò)去“三公”消費(fèi)大幅壓縮帶來(lái)的沖擊正在逐步消化。同時(shí)，電影、旅游等娛樂(lè)休閑類的消費(fèi)產(chǎn)品和服務(wù)爆發(fā)式增長(zhǎng)，網(wǎng)上消費(fèi)等新興消費(fèi)模式不斷刺激消費(fèi)需求，1-10月全國(guó)網(wǎng)上零售額同比增速高達(dá)34.6%，高出同期整體消費(fèi)增速20個(gè)百分點(diǎn)以上。未來(lái)隨著中央一系列推動(dòng)消費(fèi)的穩(wěn)增長(zhǎng)政策落地，社會(huì)消費(fèi)需求有望進(jìn)一步擴(kuò)張，消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率將繼續(xù)上升。
出口同比降幅繼續(xù)擴(kuò)大，對(duì)主要國(guó)家出口規(guī)模與其復(fù)蘇步伐一致。10月我國(guó)出口總額為1924億美元，同比下跌6.9%，降幅較上月擴(kuò)大3.2個(gè)百分點(diǎn)，季調(diào)后同比下跌4.3%，降幅較上月擴(kuò)大2.9個(gè)百分點(diǎn)，季調(diào)后環(huán)比下跌1.2%。出口萎靡不振主要源于主要出口國(guó)家的需求疲弱。10月當(dāng)月我國(guó)對(duì)俄羅斯、巴西的出口同比分別大跌33.2%和40.5%，對(duì)東盟國(guó)家出口整體下跌10.9%，對(duì)日本和歐盟的出口同比也分別下跌7.7%和2.9%，跌幅較上月均有顯著擴(kuò)大，對(duì)美國(guó)出口下跌0.9%，反映8月份匯改帶來(lái)的出口紅利并不明顯。整體來(lái)看，我國(guó)對(duì)美、歐的出口好于其他發(fā)達(dá)國(guó)家和各新興經(jīng)濟(jì)體，這與當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇格局相關(guān)。此外，部分“一路一帶”沿線國(guó)家出口保持增長(zhǎng)，如對(duì)印度、泰國(guó)的出口同比分別增長(zhǎng)6.8%和6.1%。
進(jìn)口同比降幅收窄，衰退式順差創(chuàng)新高。10月當(dāng)月我國(guó)進(jìn)口總額1307億美元，同比下跌18.8%，降幅較上月收窄1.6個(gè)百分點(diǎn)，季調(diào)后同比下跌15%，季調(diào)后環(huán)比增長(zhǎng)2.6%。分產(chǎn)品看，對(duì)原油和鋼材的同比進(jìn)口增速有提升，而對(duì)大豆、鐵礦石和成品油的進(jìn)口增速下滑。國(guó)內(nèi)需求不足、國(guó)際大宗商品價(jià)格走低等因素持續(xù)拖累我國(guó)進(jìn)口，目前已連續(xù)四個(gè)月出現(xiàn)進(jìn)出口“雙降”態(tài)勢(shì)，衰退式順差升至616.4億美元，較上月提高13億美元，達(dá)到歷史高位。
3．居民消費(fèi)價(jià)格漲幅放緩，工業(yè)價(jià)格指數(shù)企穩(wěn)
10月食品價(jià)格下跌導(dǎo)致CPI漲幅繼續(xù)放緩。10月份，全國(guó)居民消費(fèi)價(jià)格總水平同比上漲1.3%，較上月回落0.3個(gè)百分點(diǎn)，并且低于1.4%的市場(chǎng)預(yù)期。環(huán)比來(lái)看四個(gè)月后首現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，跌幅為0.3%。10月CPI漲幅放緩主要是受食品價(jià)格拖累，食品價(jià)格同比漲1.9%，漲幅較上月放緩0.8個(gè)百分點(diǎn)，而非食品價(jià)格漲幅與上月相比僅放緩0.1個(gè)百分點(diǎn)。食品項(xiàng)下的豬價(jià)、蛋價(jià)及菜價(jià)下跌是10月食品價(jià)格漲幅放緩的主因。豬價(jià)同比下跌1.9%，蛋價(jià)大跌6.9%，鮮菜同比跌5.6%，分別較上月回落2.3、9.8和4.6個(gè)百分點(diǎn)。究其原因，一是由于前期豬價(jià)快速上漲導(dǎo)致生豬出欄加快，生豬供給壓力緩解，豬價(jià)上漲周期宣告結(jié)束；二是10月全國(guó)平均氣溫高于歷年同期，有利于蛋菜生產(chǎn)，導(dǎo)致價(jià)格下降。
10月工業(yè)生產(chǎn)者價(jià)格繼續(xù)下降，降幅未變。10月份，全國(guó)工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格同比下降5.9%，與上月持平且符合市場(chǎng)預(yù)期，但依然連續(xù)44個(gè)月呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，環(huán)比來(lái)看下降0.4%，降幅與上月持平。工業(yè)生產(chǎn)者購(gòu)進(jìn)價(jià)格同比下降6.9%，較上月降幅擴(kuò)大0.1個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)43個(gè)月呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。10月PPI繼續(xù)大幅下降主要原因仍然是國(guó)內(nèi)產(chǎn)能過(guò)剩，石油和天然氣開(kāi)采、石油加工、黑色金屬冶煉和壓延加工、化學(xué)原料和化學(xué)制品等過(guò)剩行業(yè)制造出廠價(jià)格同比分別下降39.9%、22.5%、19.1%和8.3%，合計(jì)影響當(dāng)月工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格總水平同比下降約3.4%，占總降幅的58%左右。
CPI和PPI持續(xù)低迷加劇了國(guó)內(nèi)通縮壓力，一方面需要繼續(xù)通過(guò)積極的財(cái)政和貨幣政策繼續(xù)適度擴(kuò)大需求，另一方面應(yīng)加快去產(chǎn)能進(jìn)程。近期習(xí)總書(shū)記在第十次中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組會(huì)議上明確提出，“要促進(jìn)過(guò)剩產(chǎn)能有效化解，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)優(yōu)化重組”。
4．新增貸款季節(jié)性跳水，貨幣增速再創(chuàng)新高
新增貸款季節(jié)性跳水。10月份新增人民幣貸款僅5136億元，遠(yuǎn)低于市場(chǎng)預(yù)期的8000億元。盡管貸款環(huán)比驟降部分源于國(guó)慶假期影響，但與去年同期相比，也少增了347億元，降幅為6.3%，反映10月國(guó)內(nèi)貸款需求疲弱，而銀行基于不良率攀升風(fēng)險(xiǎn)考慮也開(kāi)始“惜貸”，并且轉(zhuǎn)向票據(jù)融資。10月新增票據(jù)融資1836億元，同比多增665億元，環(huán)比多增1552億元。
居民中長(zhǎng)期貸款逆勢(shì)增長(zhǎng)。由于居民消費(fèi)需求乏力和企業(yè)投資意愿不足導(dǎo)致居民短期貸款和企業(yè)中長(zhǎng)期貸款同比增幅放緩，是造成本月新增貸款同比下跌的主要原因。居民短期貸款減少327億元，同比少增717億元，企業(yè)中長(zhǎng)期貸款新增1519億元，同比少增713億元。而居民中長(zhǎng)期貸款新增1998億元，同比反而逆勢(shì)多增803億元，主要同房市需求回暖有關(guān)。
人民幣存款轉(zhuǎn)向增加。10月金融機(jī)構(gòu)新增人民幣存款5785億元，一改上月存款減少的態(tài)勢(shì)，主要源于財(cái)政存款和非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)存款分別新增5111億元和4848億元。財(cái)政存款增量環(huán)比大增主要與稅款集中入庫(kù)有關(guān)，但由于財(cái)政支出力度不斷加大，財(cái)政存款增幅較去年同期減少1726億元。非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)存款大增可能由于10月份股市轉(zhuǎn)好導(dǎo)致的居民存款流入。企業(yè)存款僅增276億元，而居民存款大幅減少5921億元。10月外幣存款減少14億美元，同比、環(huán)比降幅均顯著收窄，一定程度受人民幣貶值預(yù)期影響，對(duì)外幣存款偏好上升。
新增社會(huì)融資規(guī)模超預(yù)期放緩。10月份新增社會(huì)融資規(guī)模4767億元，增幅較上月顯著減少8523億元，并且大幅低于市場(chǎng)預(yù)期的10500億元，較去年同期也減少2040億元。新增社融規(guī)模環(huán)比大幅放緩主要源于新增人民幣貸款遭遇季節(jié)性“腰斬”，同比放緩主要源于未貼現(xiàn)銀行承兌匯票的跌幅擴(kuò)大和人民幣貶值預(yù)期下新增外幣貸款大幅放緩。未貼現(xiàn)銀行承兌匯票減少3694億元，跌幅同比擴(kuò)大1283億元，外幣貸款減少1317億元，跌幅擴(kuò)大628億元，主要由于企業(yè)和個(gè)人在人民幣匯率貶值預(yù)期下持續(xù)減少外幣負(fù)債。此外，企業(yè)債券和股票融資分別新增2516和121億元，同比分別減少74和158億元，以上也是構(gòu)成社融規(guī)模增速同比放緩的重要因素。從其他項(xiàng)目來(lái)看，人民幣貸款新增5574億元，同比多增53億元；委托貸款新增1390億元，增幅擴(kuò)大347億元；信托貸款下跌201億元，跌幅收窄158億元。
貨幣增速再創(chuàng)新高。10月末M2余額136.1萬(wàn)億元，同比增速為13.5%，達(dá)到過(guò)去15個(gè)月的最高水平，較上月提高0.4個(gè)百分點(diǎn)，較去年同期也提升0.9個(gè)百分點(diǎn)。M1余額37.58萬(wàn)億元，同比增速達(dá)14%，創(chuàng)下2013年2月來(lái)最高紀(jì)錄，較上月提升2.6個(gè)百分點(diǎn)，較去年更是大幅提升10.8個(gè)百分點(diǎn)。本月貨幣增速創(chuàng)新高主要受去年基數(shù)較低影響，而同期貿(mào)易順差創(chuàng)新高帶來(lái)新增外匯占款的回升、財(cái)政存款同比增幅放緩、央行對(duì)多種貨幣政策工具的使用等因素也在一定程度上推高了貨幣增速。貨幣增速提高與貸款回落形成背離，反映“雙降”釋放的流動(dòng)性在銀行惜貸的偏好下依然未能有效傳導(dǎo)至實(shí)體經(jīng)濟(jì)。
5．外匯儲(chǔ)備與外匯占款觸底反彈，資本外流壓力大幅緩解
10月末外匯儲(chǔ)備為35255億美元，凈增113.9億美元，結(jié)束了過(guò)去五個(gè)月連續(xù)下跌的局面。外匯占款繼9月暴跌之后，10月份也一舉終結(jié)過(guò)去四個(gè)月的連降態(tài)勢(shì)，開(kāi)始觸底反彈，10月末金融機(jī)構(gòu)外匯占款余額為274361億元，當(dāng)月新增外匯占款129.4億元，央行口徑外匯占款新增533.4億元，反映資本外流壓力大幅緩解。主要原因如下：一是衰退式貿(mào)易順差再創(chuàng)新高為外匯儲(chǔ)備和外匯占款的增加提供了前提；二是由于“8.11”匯改使得人民幣貶值壓力得到有效釋放，加之美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期推遲，使得人民幣匯率自9月份開(kāi)始逐漸穩(wěn)定，10月份一度出現(xiàn)小幅升值，導(dǎo)致企業(yè)和個(gè)人對(duì)外匯的持有偏好下降，這一點(diǎn)從同期銀行結(jié)售匯逆差大幅收窄也能得到印證；三是10月份國(guó)內(nèi)股市反彈，以及市場(chǎng)普遍預(yù)期人民幣有較大概率在11月加入SDR，均會(huì)導(dǎo)致資本外流顯著放緩。
三、政策回顧與展望
10月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)仍處在下行區(qū)間。通縮壓力的加大、進(jìn)出口的進(jìn)一步疲弱、過(guò)剩產(chǎn)能的消化，以及全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力都給中國(guó)經(jīng)濟(jì)造成壓力。而“十三五”規(guī)劃提出2020年完成小康社會(huì)建設(shè)的目標(biāo)要求年均增長(zhǎng)率不能低于6.5%，因此，實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)于“穩(wěn)增長(zhǎng)”的政策需求仍然強(qiáng)烈。未來(lái)一段時(shí)間，穩(wěn)增長(zhǎng)政策的重點(diǎn)將逐步由需求側(cè)的貨幣政策和財(cái)政政策，轉(zhuǎn)向供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革與需求側(cè)定向刺激并舉，形成“改革開(kāi)放創(chuàng)新+財(cái)政貨幣政策”，標(biāo)本兼治、長(zhǎng)短結(jié)合、中西醫(yī)結(jié)合式的新型宏觀管理框架，從而促進(jìn)“釋放新需求，創(chuàng)新新供給”，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)新發(fā)展。
1．貨幣政策空間受制，金融改革將加速推進(jìn)
10月份“穩(wěn)增長(zhǎng)”政策需求依然強(qiáng)烈，但貨幣政策空間有限。一是央行三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告強(qiáng)調(diào)貨幣政策不能過(guò)度放水，要加強(qiáng)預(yù)期引導(dǎo)。二是習(xí)近平總書(shū)記在中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組第十一次會(huì)議提出要著力加強(qiáng)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。三是目前流動(dòng)性并不緊張，只是資金向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)流通的途徑仍不順暢。四是美聯(lián)儲(chǔ)12月加息概率大幅上升對(duì)我國(guó)央行降息空間有所抑制。在這種情況下，當(dāng)前貨幣政策重點(diǎn)在于維持流動(dòng)性的穩(wěn)定，而非大規(guī)模刺激。
金融改革將在“十三五”期間加速推進(jìn)。近期監(jiān)管層已經(jīng)出臺(tái)了一些政策：一是10月23日央行在降準(zhǔn)降息的同時(shí)放開(kāi)存款利率浮動(dòng)上限，完成了利率市場(chǎng)化改革的最后一步，同時(shí)在11月19日下調(diào)隔夜及7天SLF利率，使利率走廊系統(tǒng)更加清晰；二是10月27日由國(guó)家政策性銀行發(fā)行的萬(wàn)億專項(xiàng)金融債以“點(diǎn)對(duì)點(diǎn)”注資的方式緩解民營(yíng)企業(yè)、制造業(yè)企業(yè)“融資難”、“融資貴”問(wèn)題；三是上海自貿(mào)區(qū)金融改革四十條發(fā)布；四是11月9日習(xí)近平總書(shū)記主持召開(kāi)的中央全面深化改革領(lǐng)導(dǎo)小組第十八次會(huì)議通過(guò)了《推進(jìn)普惠金融發(fā)展規(guī)劃（2016－2020年）》，明確了普惠金融的發(fā)展目標(biāo)和服務(wù)對(duì)象、發(fā)展理念和實(shí)施路徑以及法制規(guī)范和監(jiān)管體系。預(yù)計(jì)未來(lái)的重點(diǎn)還是在于“進(jìn)一步完善利率形成機(jī)制，并疏通貨幣政策向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)渠道、提高金融運(yùn)行效率和服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力”。
2．積極財(cái)政政策延續(xù)，但將受到赤字率的制約
2015年財(cái)政赤字或逼近3%。10月份全國(guó)一般公共預(yù)算支出13491億元，同比增長(zhǎng)36.1%，同比增速比上月加快9.2個(gè)百分點(diǎn)。對(duì)應(yīng)公共預(yù)算收入則繼續(xù)延續(xù)低位增速，10月份全國(guó)一般公共預(yù)算收入14435億元，同比增長(zhǎng)8.7%，增速比上月下降0.7個(gè)百分點(diǎn)。2015年的全年預(yù)算支出是171500億元，今年1至10月份全國(guó)財(cái)政支出總額已達(dá)134154億元，已執(zhí)行全年預(yù)算支出的78.2%。因此，若嚴(yán)格按照預(yù)算支出控制全年財(cái)政支出，11月份和12月份可以支出37346億元，同比將負(fù)增長(zhǎng)。但另一方面，現(xiàn)階段穩(wěn)增長(zhǎng)需求依然很高，嚴(yán)格按照財(cái)政預(yù)算控制財(cái)政支出的將不利于維持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。另外，財(cái)政部副部長(zhǎng)朱光耀在第六屆財(cái)新峰會(huì)上表示“要反思3%的赤字率紅線和60%的負(fù)債率紅線是否是絕對(duì)科學(xué)的標(biāo)準(zhǔn)”。因此，預(yù)計(jì)決策當(dāng)局將在控赤字與穩(wěn)增長(zhǎng)之間進(jìn)行折衷，11月份和12月份或?qū)⒈３重?cái)政支出的同比正增長(zhǎng)方向，但增長(zhǎng)速度較前三季度將有所放緩，最終今年財(cái)政赤字將逼近3%。
“十三五”期間財(cái)政赤字有進(jìn)一步加大的趨勢(shì)。一是目前貨幣政策空間相對(duì)受限，要實(shí)現(xiàn)“十三五”期間年均6.5%的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率，積極的財(cái)政政策必須發(fā)力。二是受經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩和財(cái)稅改革深化的影響，財(cái)政收入壓力增大。三是中央政府的低負(fù)債率為實(shí)施積極的財(cái)政政策、應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)短期下行壓力提供了空間。
3．供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革構(gòu)筑經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新型驅(qū)動(dòng)力
十八屆五中全會(huì)（以下簡(jiǎn)稱“會(huì)議”）通過(guò)了《第十三個(gè)五年計(jì)劃的建議》，這一建議稿同“十一五”、“十二五”對(duì)比，具有兩個(gè)特點(diǎn)：一是習(xí)近平主席親自擔(dān)任起草小組組長(zhǎng)，而以往都是由總理?yè)?dān)任；二是旗幟鮮明地提出了“創(chuàng)新、協(xié)調(diào)、綠色、開(kāi)放、共享”五大發(fā)展理念，取代了以往對(duì)于具體事項(xiàng)的安排。
“十三五”期間，在五大理念的指引下，政府將在國(guó)企、財(cái)稅、金融、民生等領(lǐng)域推出一批力度大、接地氣的改革方案。目前政府已在國(guó)企、民生領(lǐng)域發(fā)布了一些改革方案。國(guó)企改革方面，國(guó)務(wù)院于11月4日發(fā)布了《關(guān)于改革和完善國(guó)有資產(chǎn)管理體制的若干意見(jiàn)》。這是國(guó)企改革《指導(dǎo)意見(jiàn)》的進(jìn)一步落地，同時(shí)也是國(guó)有企業(yè)改革在體制設(shè)計(jì)上的一大進(jìn)步，后續(xù)有關(guān)國(guó)有資本投資、運(yùn)營(yíng)公司的人員任命、激勵(lì)和監(jiān)督機(jī)制的指導(dǎo)文件將會(huì)陸續(xù)出臺(tái)。應(yīng)對(duì)人口老齡化方面，會(huì)議提出全面實(shí)施一對(duì)夫婦可生育兩個(gè)孩子政策，預(yù)計(jì)將會(huì)每年帶來(lái)新增人口300-800萬(wàn)，一定程度上可以扭轉(zhuǎn)勞動(dòng)力凈下降的趨勢(shì)。醫(yī)療養(yǎng)老方面，會(huì)議提出理順?biāo)幤穬r(jià)格，實(shí)行醫(yī)療、醫(yī)保、醫(yī)藥聯(lián)動(dòng)，建立覆蓋城鄉(xiāng)的基本醫(yī)療衛(wèi)生制度和現(xiàn)代醫(yī)院管理制度。
近期習(xí)近平總書(shū)記在中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組會(huì)議上首次提出，“在適度擴(kuò)大總需求的同時(shí)，著力加強(qiáng)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”。這一新的表述，標(biāo)志著中國(guó)宏觀管理思路的重大變化，從發(fā)展理念到宏觀調(diào)控思路的變化，將會(huì)構(gòu)筑起下一階段經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新型驅(qū)動(dòng)力。?
扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)下行趨勢(shì)的政策重點(diǎn)，預(yù)計(jì)將轉(zhuǎn)向加快構(gòu)建“改革開(kāi)放創(chuàng)新+財(cái)政貨幣政策”新型宏觀調(diào)控政策框架。以新“三駕馬車”（改革開(kāi)放；創(chuàng)新創(chuàng)造；生態(tài)民生），推動(dòng)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革及突破需求側(cè)的不合時(shí)宜制度性障礙，核心是通過(guò)提高供給體系質(zhì)量和效率來(lái)打造經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新型驅(qū)動(dòng)力，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)和可持續(xù)健康發(fā)展，持續(xù)改善生態(tài)環(huán)境和民生水平，實(shí)現(xiàn)全面建成小康社會(huì)目標(biāo)，推動(dòng)全球和平發(fā)展。